人民币资本项目可兑换的操作思路

发布时间：2020-03-26 14:12:43 阅读：次来源：拖拉机厂家

国务院总理李克强5月6日主持召开国务院常务会议，研究部署2013年深化经济体制改革重点工作，会议部署“提出人民币资本项目可兑换的操作方案”，引人注目。人民币资本项目可兑换在近几年被热烈讨论，一方面说明它在中国经济的发展中已经越来越重要，另一方面也说明了它存在的风险。

资本项目可兑换的含义

资本项目可兑换与人民币资本项目可兑换还存在着一些区别。

资本项目可兑换，是专业术语。资本是能够带来利息、利润的资金。资本项目指：产业投资，债券、股票、基金投资，存款、贷款，债权、债务，信托，理财，担保，租赁等。境内机构的资金在国内用于这些项目，会有管制或管理，但政策允许他做，称之为取消审批、管制。允许境内资金到境外、境外资金到境内做这些项目，就是资本项目可兑换。单方面允许，就是单方面的可兑换。允许某种货币做，不允许某些货币做，这就是某种货币的项目可兑换。

当然，允许境外资金到境内做，境内资金到境外去做，有很多细节，如项目准入、交易、支付合规的审查，行业准入、安全审查，账户开设申请等，这些环节的制约，往往使得交易不可行或成本高，因此说可兑换存在限制，是不可兑换，或部分可兑换。如中国企业收购美国的港口、石油公司，美国就借口安全等，禁止出售，这就是不可兑换。

发展中国家过去因为外汇短缺，故对贸易、资本项目实行外汇管制。而美国、欧洲等国家就是创造外汇(储备货币)的，故不需要管制外汇的使用，但早期也限制本国资本到境外投资。后来资本过剩，就鼓励资本外流。

传统意义上资本项目可兑换、不可兑换，主要指外汇或储备货币项下，而且主要是美欧等发达国家为进入发展中国家金融市场而对发展中国家提出的要求。

人民币资本项目可兑换，它有多种含义，它首先是指人民币跨境流动的开放和管制取消，其次包含了储备货币资金跨境流动和交易的开放、管制取消，也包括主权货币(本币、储备货币之外的货币)跨境流动和交易的开放、管制取消。

我国人民币资金充裕，鼓励、允许人民币自由流出到境外从事资本项目投资，允许境外人民币资金流入境内进行资本项目投资，风险不大。人民币是我国创造的货币，只要对人民币资金出入进行有效的规范、管理，就可以有效控制风险，故不必对人民币资金出入采取严格的管制或禁止。

储备货币不是我国所能够创造的，其资金跨境流动也存在一定的风险。如果没有足够的外汇储备，就难以抵御外部投机带来的风险。我国外汇储备虽然高达3.5万亿美元，但按照每人年购5万美元计算，6700万人次的购买就花完了，而这些仅仅是作为旅游、探亲、上学、国外购买等。如果允许个人境外自由投资，对投资项目没有限制，在产业投资之外，也可以进行债券、股票和金融衍生品投资，这个需求也会很大。3.5万亿的外汇储备，在国外的金融市场是零头。故对储备货币的跨境流动仍然需要一定的管制和限制。

主权货币到境内来投资，境内企业持有非储备货币到某些国家投资资本项目，其规模有限，资产有限，对其本币市场的影响有限，不会带来风险，因此，主权货币的兑换也可以开放或取消管制。

传统意义上的资本项目可兑换的风险

传统意义资本项目可兑换的风险首先源于货币地位的不平等。当今的国际金融秩序，实际是不公平的秩序，是美元等储备货币垄断国际金融利益的体系，也是禁止非储备货币跨境履行货币基础职能的不合理体系，是主权货币国家不甚明白本币可以跨境履行职能的体系，而这个体系由于纸币地位的不平等，存在很大差异，也因此存在不同风险。

一是国际信用和发行权的差异。美元、欧元等货币是储备货币，具有国际信用，可以获得铸币税，在全球流通，发挥货币的基础职能，而其他货币是非储备货币，没有足够的国际信用，不能自由流通和兑换。

二是兑换与被兑换的差异。货币的本质是汇兑———汇率的本质是非储备货币与储备货币的兑换比率。在国际经济和金融活动中必须使用储备货币，而不能使用非储备货币，储备货币进入任何国家，可以兑换为非储备货币，而非储备货币原则上只能在本国兑换储备货币，而且是有限制和管制的兑换，不能自由兑换为储备货币或其他货币。非储备货币出了国门以后，本币不能自由兑换其他货币。

三是持有的差异。不少国家担心国际金融安全，因为其持有大量美元、欧元金融资产，由于全球贸易、资本流动、金融交易以美元、欧元来计价，而这些金融资产的价值会严重缩水，各种金融交易和价格剧烈波动也会导致严重汇兑损失和交易亏损，这些都会导致银行非银行金融机构、国家的金融利益损失，导致债务危机、汇率危机、资产价格危机和银行危机。

由于货币地位不平等，货币的风险则不同。同样的汇率波动幅度，如15%-20%，非储备货币波动达到如此幅度，则国家会发生货币、金融危机，而储备货币国家不会。非储备货币国家政局和经济下行，货币会急剧贬值，而储备货币国家不会。发生金融危机时，非储备货币国家只能自己解决，而储备货币国家可以通过发行货币转嫁危机。

资本项目可兑换的实际风险源于投机力量严重不对等。在储备货币项下的资本项目可兑换，其可兑换的风险在于：

一是虚拟资产的差异。储备货币国家虚拟经济庞大，各种金融资产是当年经济规模(G D P)的数十倍到一百多倍，而非储备货币国家大多以实体经济为主。虚拟资产的价值超过实体经济的规模有限。目前，全球各种虚拟资产价格是G D P的100倍左右，每天全球仅外汇交易量就达到4万亿美元-5万亿美元。这都是以储备货币来计价和结算的，这些投机资本一年交易量的2%-3%到非储备货币国家进行投机，非储备货币国家的实体经济也承受不起。

二是汇率价格的差异。储备货币国家，在当初确定自己的汇率时，往往把自己的汇率价格定得很高，把非储备货币的价格定得很低，历史上的英国、荷兰都是如此。战后美国确定日元汇率时也是如此。这样做，其实就是通过汇率来掠夺非储备货币国家的资源和消费品。在金融经济开放的时代，储备货币国家的企业，可以通过历史的汇率制度廉价收购非储备货币国的资产，购买资源。更重要的是，在竞争中处于资产实力的优势地位。投机资本在投机中，也占据汇兑的优势地位。

三是投机与被投机———冲击与被冲击的差异。20世纪90年代以来，从日本泡沫经济危机、墨西哥金融危机到亚洲金融危机，基本都是国际投机资本———储备货币的投机资本，蓄意冲击一国的汇率制度，或者蓄意冲击一国的汇市和股市，而很少有非储备货币国到储备货币国进行投机冲击的。即使在储备货币国家本土的投机，最终损失的，也是那些持有储备货币的非储备货币国家。由于货币地位的不平等，尤其是投机力量的严重不对等，非储备货币国家在资本项目可兑换中存在巨大的风险，乃至必然要出现开放的危机，不过是迟早的事情。因为以储备货币标价的国际投机资本力量太大了，开放金融市场以后，非储备货币国家的金融没有足够的能力与投机资本抗衡。

推进人民币和主权货币资本项目无风险可兑换

正因为资本项目可兑换存在风险，人们对资本项目可兑换提出了诸多前提条件，但所有这些理论，都是对储备货币来说的。如果资本项目可兑换，针对的是本币和主权货币，情况就大不相同。

无风险可兑换的理论

不与强者玩的资本账户开放，没有风险

全球经济和金融是一个竞争的市场，是大资本吃小资本、强者吃弱者的市场。因此，对于非储备货币国家来说，资本项目可兑换必然存在风险和危险。但是，如果本国资本项目可兑换，不涉及储备货币，或者说不涉及美元、欧元、日元等货币，只涉及其他货币，或者就是本币的跨境流动，也就不必担心开放的风险。

如果资本项目可兑换是在弱者之间，或者对相对于本国是弱者的市场或国家进行开放，那也不存在任何外部风险。因为弱小的国家无论是其经济和金融规模对相对强国来说，都不会产生冲击和危害。

如果是对等的市场开放，对非储备货币进行资本项目可兑换，不存在任何风险，问题在于过去从来没有这样考虑。

即使对强者开放资本项目，如果是对等的有控制的开放，也不存在风险。问题在于过去发生危机国家的开放，没有采取对等条件，往往是不对等的。或者说弱小国家没有能力进入发达国家的金融市场。

如果纯粹是本币资金的跨境流动，人民币外流之后的回流，也不会对国内经济和金融产生威胁。因为国内的人民币资金规模和资产规模远远超过了跨境流动的规模。

以主权货币进行对等的资本账户开放，没有任何外部风险

基于上述认识，如果我们改变思路，选择一种新颖的方式实行资本项目可兑换，不仅有利于促进本国资本的跨境流动，同时，又可以避免开放的风险。

这个思路就是：以主权货币为贸易结算和投资工具，相互进行对等或交换条件的开放。其含义就是两国允许对方的货币到本国进行资本项目投资，各自的银行可以开立和接受对方货币的信用证、保函和对外担保，而不必使用第三方货币。

在国际上，我们真正担心的是美元形式的短期资本或投机资本，因为美元全球泛滥，规模巨大。一般发展中国家的实体经济和虚拟经济承受不了美元或欧元金融资本的自由进入。但是，如果我们允许的是非美元、欧元等货币，就没必要担心。尤其是，如果与不同国家签署协议，允许主权货币在双方的企业和银行进行贸易结算，允许到对方国家去投资股票或债券。这样做，可以规避对美元的使用，推进本币的国际化，也实行了资本账户的开放。有利于对外贸易和投资的发展。同时，又无风险。

分类有序推进人民币资本项目可兑换

对人民币、主权货币开放、取消管制

由于货币的地位不同，实行资本项目可兑换的风险不同。我们要推进的是人民币和主权货币资本项目基本可兑换，对人民币和非储备货币的境内外各种投资开放、取消对交易、汇兑支付的审批和管制。

对一些储备货币项下的资本项目依然要实行必要的管制

对储备货币在资本项目下的跨境资本流动当然也要开放，但要把握底线。如证券市场的开放应该是有额度控制的可承受的，不能让短期资本自由进出而无规模限制，我国目前正是这样做的，以后也要继续坚持。坚持外债总量控制。1997-1998年亚洲金融危机中，韩元兑换美元汇率急剧贬值，其中重要原因之一就是韩国的债务从危机前的800多亿美元增加到1800多亿美元，很多企业在境外借贷的债务还不在统计数字中。原因是1995年韩国加入经合组织(O E C D )的时候，被要求允许企业自由借债。因此，我们要严格控制企业、银行的外币债务，尤其是短期外币债务，在总额控制下，就可以保障债务安全。

制定人民币本项目可兑换方案逐项推进可兑换

目前资本可兑换的评估

对于资本项目可兑换，国际货币基金组织大体分为七大类四十三项，其分类基本可用，缺陷是科目的划分太过含糊，如股票和参股性质的债券没有区分发行和交易，也没有区分本币和外币，未区分公司债和政府债，也没有区分储备货币与非储备货币在国际信用证和担保中的区别。因此，两个项目合起来，很难说到底是开放了还是没有开放。

笔者进行了细分，大体有80个项目，增加了本币离岸交易、本币或主权货币信用证、保函、国际担保、人民币信贷、存款、信托、理财等，在债券中，区分了本币和外币。这有利于管理部门制定方案和政策。

如果把可兑换划分为：A表示严格管制或禁止，B表示限制、管制比较多，C表示限制、管制比较少，D表示基本放开可兑换。80项中，合计有30个项目完全禁止或管制严格，限制和管制比较多的有25项，限制和管制比较少的13项，基本放开可兑换的12项。基本放开和限制少的合计25项，占全部项目的32%。但是，真正需要管制和不能放开的只有21项，占全部比重26%，其他各项基本可以逐步放开。这也就是说，我国还有42%的空间可以继续放松管制，比目前可兑换的项目可以扩大一倍多。

可兑换的内容

对境内外人民币开放。允许人民币流出，也应允许人民币自由流入，允许境外机构直接在境内开设人民币账户进行资本项目投资。流出的本币相对国内来说，规模很小，比重也小，不会产生投机冲击，而是正常的市场波动风险。因此，可逐步允许境外机构在境内直接开立人民币账户，进行人民币债权、债务，存款贷款的跨境流动，允许境外机构对境内、境内机构对境外的人民币债券、证券和理财等进行投资。

对非储备货币开放。非储备货币开放不会产生巨大的投机冲击。因此，资本账户的开放，可以选择非储备货币进行突破，这有利于规避储备货币资本的投机风险，也有利于实现投资地区多元化，市场多元化。

在非储备货币国家之间，积极开展协商，让双边的本币跨境履行货币的基础职能。所有主权货币在国内都具有货币的基础职能，为什么出了国门就不具备？双方却认同第三方货币履行货币的基础职能？关键在于没有认识到储备货币的风险和危害，没有看到主权货币跨境履行货币职能的好处。现在，储备货币汇率波动剧烈，虚拟资产巨大、价格虚高、危机重重，采用主权货币履行跨境职能，有利于规避储备货币的长期风险。

可以选择周边地区和国家，选择政治、经济稳定的国家，允许其本币到我境内进行资本项目投资，我们也可以到对方投资。以签署协议为前提条件，选择开放国家。资本项目可兑换不是为了兑换而兑换，而是为了经济发展。我们可以学习新加坡在中国开设工业园的做法，在一些资源国家，进行投资，生产产品，利用当地的资源，转化为产品，既发展当地的经济，又获得了自己的利益，还可以免除获得对方资源的嫌疑。为此，可以与一些国家签署协议，给予其政府低利息贷款或经济援助乃至债务减免，条件是允许以人民币投资，以人民币资金援助或贷款。同时，由企业出面去谈股份、股权等，生产的这些产品，可以出口到中国，把进出口贸易转变为跨国公司的内部贸易。

谨慎对待储备货币资本项目可兑换。对于主要发达国家或储备货币，可以实行额度控制或等额或条件对等的资本项目可兑换。如美国提出到我国股票和债券市场进行投资，可要求对方接受等值的人民币到美国市场进行投资。如果美国要求开放保险和银行金融机构的控股和参股比例，我们可以在控制总规模的前提下，要求美国接受中国企业和商业银行的人民币信用证、保函、对外担保等，允许人民币在美国境内开立账户并进行贸易结算。

可兑换、不可兑换的具体项目。在禁止、限制的行业，危及国家安全和涉嫌垄断的项目，受行业准入、技术标准审查等限制的项目外，其他直接投资，对内、外的货币、汇兑和交易管制、限制等完全可以开放和取消。

境外股票、债券、基金、不动产及其金融衍生产品、商品期货及衍生产品，实行部分可兑换，只对符合资质和资格的机构开放，这些机构可用储备货币或购买外汇进行境外投资。机构和个人用人民币和非储备货币对外直接投资资本项目，基本开放和取消管制，这些项目货币回流和汇出，不能为储备货币的外汇。境外机构以储备货币投资境内股票、债券、基金、不动产、金融衍生产品、商品期货及衍生产品等，实行总额控制。

储备货币的长期、短期外债、对外担保依然实行额度控制，其他货币外债、对外担保、债务债权和存款、贷款基本可兑换。在境外以任何方式筹集储备货币的资金，依然需要经过批准，非储备货币资金实行登记管理，以原货币币种偿还利息和本金。移民和居民财产跨境转移继续管制；信用证、保函、存款、信托、租赁等，属于债务债权项下的，按债务债权处理，人民币、主权货币基本可兑换，储备货币有限可兑换。

以上项目可以根据长期资本、短期资本，机构和个人，容易和复杂的不同，制定出资本项目可兑换的项目和时间安排表。

(作者系国家行政学院决策咨询部副主任)

(经济参考报(微博))